Половина всего непогашенного долга на Aave сидит менее чем в 9% позиций. Все они устроены одинаково: заём WETH под залог ликвидных стейкинг-токенов, то есть ставка на то, что обёртка не отвяжется от эфира. Galaxy сняла срез 7 августа 2026 года — 19 073 займа на Aave V3 Core, и вот такая картина.

Средний коэффициент здоровья в этой группе — 1,06. Отношение долга к капиталу — около 10,7 раза.

Как работает петля

Схема известна и по-своему изящна. Кладёте wstETH, weETH или rsETH в залог, берёте под него WETH, стейкаете занятый эфир, получаете новую обёртку, кладёте её в залог снова — и так до тех пор, пока протокол позволяет, а позволяет он в режиме E-mode довольно много. Каждый виток добавляет плечо к стейкинговой доходности.

На бумаге риск выглядит небольшим. Залог коррелирует с долгом: обёртка следует за ценой эфира, значит соотношение держится. Базовая доходность stETH — 3,2–3,5% годовых после десятипроцентной комиссии Lido, а петля растягивает её до 8–15%.

Слабое место одно, и оно не в цене эфира. Достаточно, чтобы обёртка начала торговаться с дисконтом к базовому активу. Расчёты Galaxy показывают: скидка в 8–9% опускает коэффициенты здоровья ниже единицы, а десятипроцентный отрыв одновременно переводит сотни счетов в зону автоматической ликвидации.

Такое уже случалось

Дважды.

В июне 2022 года stETH торговался с дисконтом 7% на фоне краха Terra. В ноябре того же года rETH от Rocket Pool ненадолго ушёл ниже привязки во время истории с FTX.

Оба эпизода были временными. Оба сегодня запустили бы каскад ликвидаций.

Что происходит при дисконте обёртки дисконт 8–9% HF ниже 1,0 ликвидации продажи обёртки дисконт растёт петля обратной связи Оценки Galaxy по срезу Aave V3 Core от 7 августа 2026 года.

Почему это касается и посторонних

Из-за концентрации.

Lido держит свыше 9,2 млн эфира — примерно 28% всего застейканного ETH, — и stETH принимается залогом почти в каждом крупном кредитном протоколе. Серьёзная отвязка не останется проблемой одной площадки, она пройдёт по всему залоговому стеку разом.

Добавьте режим E-mode на Aave, созданный специально для коррелированных активов: режим поднимает долю займа к залогу до 90% и выше, и по срезу Galaxy взвешенное по долгу соотношение в этой группе как раз около 90%. В спокойном рынке это эффективность. В нервном — ускоритель.

Отдельная мера риска: у выделенного рынка Lido на Aave, который называется Prime Instance, соотношение займа к залогу по wstETH доходит до 95%.

Что я об этом думаю

Аккуратно скажу так. Aave платёжеспособна, каскад не случился, и утверждать, что он обязательно случится, у меня оснований нет. Академические стресс-тесты связки Lido, Aave и Curve показывают, что плечевой стейкинг усиливает риск цепных ликвидаций и создаёт давление продаж, которое само по себе углубляет дисконт, — только моделирование остаётся моделированием, а не предсказанием даты.

Что меня беспокоит на самом деле, так это структура: половина долга площадки в одной сделке с плечом около одиннадцати и запасом в шесть процентов до порога. Такая конструкция не выдерживает сюрпризов. Сюрпризы случаются регулярно.

Практический вывод для тех, кто не участвует в петле: если вы даёте эфир или стейблкоины в кредитный протокол, вы косвенно финансируете эту сделку. Проверьте, какая доля пула занята под коррелированные залоги: при $12,2 млрд TVL Aave, $8,98 млрд поставленных стейблкоинов и утилизации 82,46% цифры открыты, и смотреть их полезнее, чем ставку по депозиту.

Частые вопросы

Что такое коэффициент здоровья

Отношение стоимости залога с учётом порога ликвидации к сумме долга. Значение ниже единицы делает позицию доступной для принудительного закрытия. Средний показатель в описанной группе — 1,06, то есть запас около шести процентов.

Может ли stETH отвязаться от эфира надолго

Исторически дисклокации длились дни, а не месяцы: вывод из стейкинга работает, и арбитраж возвращает цену к паритету. Проблема не в длительности. Ликвидации срабатывают за часы.

Как снизить риск, если петля уже открыта

Уменьшить плечо и увеличить буфер до порога. Часть протоколов вводит предликвидационную зону: у Morpho она даёт время добавить залог до принудительного закрытия. Автоматические инструменты разматывания позиции существуют, однако их поведение в стрессовом рынке стоит проверить заранее.

Про риски рестейкинга и дополнительные слои доходности я писала отдельно, а свою позицию по контролю над активами объясняла в тексте Почему Self-Custody важнее, чем когда-либо. Разбор протоколов перед заводом средств — в материале Как я готовлюсь к буллрану через анализ DeFi на смарт-контрактах.