Заёмщик кладёт в залог активы дороже суммы займа, кредитор спит спокойно — конструкция выглядит настолько надёжной, что вопросов обычно не вызывает. Между тем она регулярно ломается, причём не от жадности участников и не от мошенничества, а по совершенно техническим причинам, заложенным в саму схему. Разберём, как считается запас прочности, в какой момент он перестаёт работать и почему протоколы кредитования выживают не за счёт размера залога. Это аналитический обзор, а не инвестиционная рекомендация.

Зачем вообще требовать больше, чем дают

В обычном банке кредит выдают под оценку заёмщика: доход, история, поручители. В криптовалютном кредитовании ничего этого нет — заёмщик анонимен, взыскать с него в случае неплатежа невозможно, суда не существует. Единственное, чем можно обеспечить возврат, — деньги, лежащие в залоге прямо сейчас.

Отсюда и требование избыточного обеспечения: заложить нужно больше, чем берёшь. Разница и есть та подушка, за счёт которой кредитор успевает продать залог, если тот подешевеет, и вернуть своё до того, как стоимость опустится ниже долга.

Измеряют запас коэффициентом отношения кредита к залогу: сумма займа, делённая на стоимость обеспечения. Заняли пятьдесят тысяч под сто — коэффициент составляет пятьдесят процентов, и залог может подешеветь вдвое, прежде чем возникнут проблемы.

Ту же логику институциональные площадки переносят и на крупные сделки: свежая договорённость между эмитентом синтетического доллара и институциональным кредитором построена именно на избыточном обеспечении и залоговом праве первой очереди — те же принципы, только оформленные юридически, а не смарт-контрактом.

Как устроен порог принудительной продажи

У каждого протокола есть уровень, при достижении которого залог продаётся автоматически. Он всегда установлен с запасом относительно полного покрытия долга — иначе ликвидировать было бы уже поздно.

Цифры в таблице усреднённые: конкретные пороги зависят от протокола и от актива в залоге. Волатильная монета получает более строгие условия, чем стейблкоин, — и это правильно, потому что подушка должна соответствовать скорости, с которой залог способен подешеветь.

Сама ликвидация обычно проводится не протоколом, а сторонними участниками, которым положена премия за скорость. Они выкупают залог со скидкой и гасят долг — в этом весь их заработок, и на нём держится работоспособность механизма.

Где схема ломается

Вот главное, что стоит понять про эту конструкцию: она рассчитана на плавное снижение цены. При постепенном падении ликвидатор спокойно продаёт залог, покрывает долг и забирает премию. Все довольны, кроме заёмщика.

При резком обвале рушится каждое звено сразу. Цена проскакивает порог быстрее, чем ликвидаторы успевают сработать. Продажа залога на падающем рынке двигает цену ещё ниже, что запускает ликвидацию следующих позиций. Ликвидность в такие моменты пересыхает: покупателей мало, продать крупный объём без сильной уступки нельзя.

В итоге залог уходит дешевле расчётной стоимости, вырученного не хватает на покрытие долга, и возникает недостаточное обеспечение — то самое состояние, ради предотвращения которого вся схема и создавалась. Дыру закрывает протокол из резервного фонда, а если фонда не хватает, убыток распределяется на кредиторов.

Откуда протокол узнаёт цену

Отдельный слой риска, который редко замечают. Смарт-контракт не видит рынка: цену ему сообщает внешний источник, оракул. От качества этого источника зависит вся система, потому что порог ликвидации срабатывает по данным оракула, а не по реальным сделкам.

Отсюда два симметричных сбоя. Если оракул обновляется медленно, ликвидации запускаются с опозданием и залога уже не хватает. Если им удаётся манипулировать, позиции закрываются по искажённой цене, а нападающий забирает премию ликвидатора на пустом месте.

Поэтому зрелые протоколы усредняют цену по нескольким источникам и за некоторый период. Это снижает уязвимость к манипуляции, но одновременно замедляет реакцию на настоящий обвал — компромисс здесь неустраним.

“

Спор о том, какой коэффициент считать безопасным, почти всегда ведётся не о том. Размер подушки определяет, при каком падении вас закроют, и только. Выживает же протокол за счёт другого: скорости оракула, глубины рынка залогового актива и готовности ликвидаторов работать в момент паники. Первое видно в интерфейсе, остальное — нет, и именно остальное решает исход в тот единственный день, когда это важно.

Анатолий Киш

Криптоаналитик cryptium.ru

Что происходит с залогом, пока он лежит

Ещё один вопрос, который стоит задавать до внесения средств: остаётся ли залог на месте или работает дальше. Практика повторного использования переданного обеспечения — перезалог — в традиционных финансах обычна, а в криптовалютном кредитовании встречается и в явном, и в неявном виде.

Для доходности это плюс: активы не простаивают. Для устойчивости — минус: один и тот же залог оказывается опорой для нескольких обязательств, и при обвале требования на него предъявляют сразу с нескольких сторон.

Отдельная разновидность риска возникает, когда залог и заём номинированы в связанных активах. Заложить эфир и занять производный от него токен — значит получить позицию, где обе стороны падают одновременно, и запас прочности исчезает быстрее расчётного.

Что проверить до внесения залога

• Порог ликвидации и размер премии. Первое определяет, когда позицию закроют, второе — сколько вы при этом потеряете сверх долга.
• Источник цены и частота обновления. Один оракул хуже нескольких, мгновенная цена уязвимее усреднённой.
• Глубина рынка залогового актива. Если крупный объём нельзя продать без сильной уступки, расчётная стоимость залога завышена.
• Наличие резервного фонда. Он покрывает разрыв при неудачной ликвидации, и его размер стоит сопоставить с объёмом займов.
• Корреляция залога и займа. Связанные активы падают вместе, и запас прочности в такой паре меньше, чем показывает коэффициент.

Частые вопросы