Circle платит бирже больше, чем растёт сама

Circle продлила соглашение с Coinbase о распространении USDC на прежних условиях — до 2029 года. Экономика сделки остаётся прежней: биржа получает долю дохода от резервов стейблкоина, и в первом квартале эти выплаты составили 330,6 миллиона долларов.

Содержание статьи

Коротко: что известно о сделке

Продление оформлено на тех же условиях, что и первоначальный договор от августа 2023 года, с автоматической пролонгацией при выполнении сторонами обязательств. Конкретные экономические параметры компания не раскрывает.

Логика распределения такая: эмитент сначала оставляет себе долю, а остаток дохода от резервов делится в зависимости от того, где именно лежат монеты. Часть дохода Coinbase получает и по тем USDC, что находятся за пределами обеих платформ.

На конец июня на Coinbase приходилось около 30% всего обращения USDC. У самой Circle — 12,4 миллиарда долларов, или 17% обращения, при общем объёме 73,3 миллиарда.

Что показывают цифры

Показатель	Значение
Срок соглашения	до 2029 года, условия прежние
Выплаты Coinbase за первый квартал	330,6 млн долларов против 303,2 млн годом ранее
Выручка и доход от резервов за квартал	701 млн долларов, рост на 7%
Обращение USDC	73,3 млрд долларов, рост на 19% за год
Доля на Coinbase	около 30% обращения
Дивиденды	Выплачивать не планируют

Почему выплаты растут быстрее выручки

Насколько я это вижу, в этих двух строках и заключена главная проблема бизнеса эмитента.

Выручка и доход от резервов выросли за год на 7%, а выплаты партнёру по распространению — с 303,2 до 330,6 миллиона, то есть примерно на 9%. Обращение стейблкоина при этом прибавило 19%.

Такое расхождение объяснимо: доход от резервов зависит от процентных ставок, а выплаты — от объёма монет у партнёра. Когда ставки не растут, а обращение увеличивается, стоимость распространения растёт быстрее, чем то, что она приносит.

Отсюда стратегическая уязвимость модели. Эмитент зарабатывает на процентах по резервам, но не контролирует ни ставки, ни каналы распространения. Тридцать процентов обращения находятся на одной площадке, и именно она получает наибольшую долю дохода. Это не партнёрство равных, а зависимость от дистрибьютора — и продление на прежних условиях означает, что переговорная позиция за три года не изменилась.

Почему компания отказалась от дивидендов

Прямой вопрос о квартальных выплатах акционерам финансовый директор снял коротко: планов нет. Объяснение — реинвестирование даст куда большую отдачу, чем распределение капитала.

Деньги обещают направить на разработку продуктов, инфраструктуру и стратегические возможности, включая недавно одобренную трастовую структуру для кастодиальных услуг в США. Компания позиционирует себя как история роста, а не как источник текущего дохода для инвестора.

Позиция логичная, но проверяемая только временем: пока значительная часть дохода уходит партнёрам по распространению, а сам доход зависит от ставок, «инвестиции в рост» должны показать способность снизить эту зависимость.

Что происходит вокруг

Конкуренция за место эмитента усиливается. Летом акции компании упали на 17% после запуска конкурирующего долларового токена от игроков с Уолл-стрит, а число распространителей приходится наращивать: партнёрских соглашений уже больше 150.

Параллельно эмитент расширяет географию: крупнейшая карточная сеть Японии подключила USDC, а евровый стейблкоин компании перевалил за 400 миллионов. Чем шире сеть каналов, тем меньше зависимость от одного дистрибьютора — это и есть, судя по всему, главная задача ближайших лет.