Стоимость капитала — это ставка, по которой рынок пересчитывает будущие деньги в сегодняшние. Чем она выше, тем меньше стоит прибыль, ожидаемая через десять лет. Настроения тут ни при чём. Механизм арифметический.

Формула короткая: безрисковая ставка плюс премия за риск. Первая часть — 4,6723% по десятилетним бумагам США. Со второй начинается интересное.

Куда делась премия за риск акций

Простейшая оценка премии — доходность прибыли за вычетом доходности гособлигаций. Индекс S&P 500 закрывался на рекорде 7757 пунктов при консенсус-прогнозе прибыли около 306 долларов на акцию за 2026 год, что даёт мультипликатор порядка 25 и доходность прибыли около 4%.

Вычитаем 4,67%. Получается отрицательная величина: инвестор в акции сейчас доплачивает за риск вместо того, чтобы получать за него компенсацию.

Оговорюсь про метод. Расчёт мой и он груб. Результат чувствителен к тому, какую оценку прибыли брать: форвардные мультипликаторы у аналитиков ближе к 20–22, а равновзвешенный индекс торгуется около 16,8, что почти совпадает с исторической медианой.

Отрицательная премия за риск не означает скорое падение. Она означает, что запаса прочности нет.

Почему активы роста страдают сильнее

Дюрация есть не только у облигаций. У компании, чья прибыль ожидается через семь-десять лет, дюрация денежных потоков огромна, и рост ставки бьёт по её оценке кратно сильнее, чем по оценке зрелого бизнеса с дивидендом сегодня.

Арифметика здесь беспощадна. При переходе ставки дисконтирования с 4% на 5% оценка потока, ожидаемого через десять лет, падает примерно на девять процентов, а через двадцать — почти на восемнадцать, и это без единого изменения в самом бизнесе.

Криптоактивы как предельный случай

Биткоин — актив с бесконечной дюрацией и нулевым текущим денежным потоком. Ставка дисконтирования влияет на него сильнее, чем на любую технологическую компанию, потому что вся его ценность лежит в будущем.

Поведение это подтверждает. Котировка около 72,6 тысячи долларов на 20 августа 2026 года остаётся почти на 43% ниже вершины октября 2025 года, и случилось падение на фоне цикла, в котором доходность длинных бумаг поднималась до максимумов почти за два десятилетия.

Стоимость денег — единственная переменная, которая одновременно входит в оценку каждого актива на планете.

Что смотреть вместо мультипликаторов

Мультипликатор без ставки бесполезен. Двадцать пять годовых прибылей при доходности облигаций 1% и при 4,67% — совершенно разные утверждения о будущем.

На мой взгляд, смотреть надо на спред. Это доходность прибыли минус доходность облигаций. Он показывает, сколько рынок платит за риск владения бизнесом, и сравнивать его между периодами честнее, чем голые мультипликаторы. Долговая сторона добавляет второй ориентир — спред высокодоходных облигаций 2,70 процентного пункта говорит о том же дефиците премии за риск.

Дешёвый риск в акциях и дешёвый риск в облигациях — одно и то же явление, увиденное с разных сторон.

Определения по оценке активов собраны в словаре терминов, оценить соотношение потенциала и риска помогает калькулятор R:R. Смежные разборы — в разделе «Экономика».

Источники: оценки мультипликаторов индекса и его равновзвешенной версии, разбор сценариев по рынку акций США, значения спреда высокодоходных облигаций.