Спор о том, где будут ходить институциональные деньги — в открытых сетях или в закрытых банковских реестрах, — ведётся уже несколько лет и обычно подаётся как противостояние двух лагерей. У этой картины есть неудобная особенность: главные её участники в лагеря не делятся. Банк, построивший собственную закрытую платформу, одновременно выпускает депозитный токен в публичной сети второго уровня, запускает фонд денежного рынка на открытом Ethereum и подключается к третьей сети — институциональной. Всё это один и тот же банк, в течение одного года. Разбираемся, что на самом деле происходит и почему цифры в этом споре сравнивать нельзя. Это аналитический обзор, а не инвестиционная рекомендация.

Первая поправка: банковские сети выросли из Ethereum

Формулировка «банки строят собственные блокчейны вместо Ethereum» неточна на уровне технологии. Платформа крупнейшего американского банка построена на программной основе, которую сам банк на своём сайте называет корпоративной платформой Ethereum: закрытая версия протокола была создана его командой ещё в 2016 году и позже перешла к сторонней компании как открытый проект — это следует из официальной хронологии платформы. То есть речь не о конкурирующей технологии, а о закрытой сборке той же самой.

Отличие не в коде, а в правилах доступа. В закрытой сборке круг участников определяет оператор, узлы подтверждения контролирует он же, данные видны только сторонам операции. В публичной сети подключиться может любой, а проверка распределена между тысячами независимых узлов. Стандарты при этом общие: тот же формат токенов, та же виртуальная машина, те же инструменты разработки. Виртуальная машина Ethereum стала фактическим отраслевым стандартом по обе стороны границы.

Вторая поправка: выбор делается не между сетями, а между слоями

Поведение того же банка за последний год описывает конструкцию точнее любых деклараций. Депозитный токен, представляющий долларовые остатки на счетах, с ноября 2025 года доступен институциональным клиентам в публичной сети второго уровня, построенной вокруг Ethereum. В январе 2026 года он же появился в институциональной сети с открытым доступом. В декабре банк запустил на публичном Ethereum фонд денежного рынка, засеяв его собственным капиталом в 100 млн долларов, а перечень собственных вех платформы за 2026 год подтверждает работу сразу по обоим направлениям. Параллельно продолжает работать закрытая платформа для внутренних расчётов и учёта фондов.

Логика распределения читается ясно. Внутренние книги, где важна тайна позиций и известность контрагента, остаются в закрытом контуре. Распространение продукта и вторичная ликвидность уходят в публичные сети, где есть покупатели. Аналитики описывают это как набор рельсов, а не выбор одной колеи, и такое описание ближе к реальности, чем схема противостояния.

Ещё нагляднее гибридность видна на стороне управляющих компаний. Крупнейший в мире фонд токенизированного денежного рынка работает на публичном Ethereum, но с наложенным слоем контроля доступа: право владеть токеном получают только проверенные инвесторы. Отдельный стандарт токенов встраивает проверку личности, ограничения на передачу и список допущенных прямо в контракт — соблюдение обеспечивает код, а не привратник консорциума. Это уже не публичная и не закрытая сеть, а третий вариант.

Почему цифры в этом споре нельзя сравнивать

Самая частая ошибка в этой теме — сопоставление величин, измеряющих разные вещи. Институциональная сеть сообщает о 352 млрд долларов представленных активов. Публичный Ethereum по данным отраслевого агрегатора держит около 15,6 млрд долларов распределённой стоимости реальных активов. Разница выглядит разгромной и не значит ничего: первая величина описывает активы, отражённые в системе, вторая — стоимость выпущенных и находящихся у держателей токенов.

К этому набору добавляются ещё несовместимые единицы. Одна корпоративная платформа сообщает о более чем 10 млрд долларов ежедневного объёма управления активами. Другая — о 354 млрд долларов среднедневного объёма расчётов по сделкам обратного выкупа и 8 трлн долларов в месяц. Банковская расчётная платформа приводит свыше 7 млрд долларов в день в восьми валютах. Всё это потоки, а не остатки: сложить их с показателями стоимости выпущенных токенов невозможно, а поставить рядом в одной таблице — легко, чем и пользуются.

Общий размер поля тоже приводится по-разному: 31 или 33,5 млрд долларов на июль 2026 года в зависимости от того, что исключено из подсчёта. Один квартальный отчёт умудряется в одном тексте назвать и 27,5, и 29 млрд за один и тот же период. Порядок величины при этом устойчив, и он важнее долей: против мировых рынков капитала, измеряемых сотнями триллионов, весь предмет спора пока составляет доли процента.

Эти величины наглядно показывают, что общей шкалы у них нет. Остаток и поток отвечают на разные вопросы: первый говорит, сколько стоит выпущенное, второй — сколько прокручивается за день. Платформа с миллиардом остатка и десятикратным дневным оборотом и платформа с десятью миллиардами остатка и нулевым оборотом устроены совершенно по-разному, хотя в отраслевых обзорах обе могут фигурировать с внушительными числами. Любое сравнение «кто больше» без указания единицы измерения — это не аналитика, а риторика.

Где публичные сети действительно сильнее

Преимущества открытых сетей реальны, но каждое требует уточнения. Первое — сочетаемость: токен, выпущенный по общему стандарту, немедленно работает с кошельками, биржами, залоговыми протоколами и сервисами хранения, которые о нём ничего не знали. В закрытой сети каждое такое соединение нужно строить отдельным договором. Второе — отсутствие риска контрагента на уровне расчёта: перевод исполняется кодом, а не обещанием оператора.

Третье — глобальная ликвидность, и вот здесь нужна самая существенная оговорка. Выпуск токена не создаёт рынка: по одной из оценок середины 2026 года около 56 процентов заявленной стоимости токенизированных активов лежит без движения, а активность в двух крупнейших сегментах сводится к выпуску и погашению, а не к вторичным сделкам. Ликвидность публичной сети — свойство инфраструктуры, а не автоматическое свойство любого выпущенного в ней инструмента.

Обратите внимание на симметрию первых двух строк: то, что одна сторона получает по умолчанию, другая вынуждена достраивать. Именно поэтому обе конструкции движутся навстречу друг другу. Публичные сети обзаводятся приватностью через доказательства с нулевым разглашением и встроенную в токен проверку допуска; закрытые реестры подключаются к внешним сетям, чтобы получить доступ к покупателям. Через несколько лет разделение по этой линии, вероятно, потеряет смысл — останется вопрос настроек.

Что банк на самом деле покупает в закрытой сети

Причина выбора закрытого контура называется в отраслевых обзорах прямо и не сводится к консерватизму. Публичная сеть раскрывает позиции, остатки, контрагентов и порядок исполнения — сведения, которые банк не вправе публиковать ни по договорам с клиентами, ни по требованиям надзора. Для торгового подразделения раскрытие потока заявок означает прямые убытки: контрагенты увидят намерение раньше исполнения.

Вторая причина — предсказуемость управления. В публичной сети правила меняются через открытое обсуждение и обновления протокола, сроки которых банк не контролирует. В закрытом контуре порядок изменений определяет оператор, что для расчётной системы с обязательствами перед клиентами весомее, чем открытость. Третья причина — операционные требования: контроль обновлений контрактов, смена ключей, реагирование на инциденты, доступ поставщиков. Всё это в закрытом контуре описывается регламентом, а в открытой сети требует отдельной конструкции.

Цена такого выбора тоже известна. Токен, выпущенный в закрытой сети с тремя допущенными участниками, ликвиден только на бумаге. Отраслевые аналитики формулируют это жёстко: институтам нужны площадки, соединяющие хранителей, брокеров, банки и допущенных инвесторов через несколько сетей, и роль соединяющих интерфейсов здесь только растёт, а замкнутый контур такого соединения не даёт. Токенизированные активы ценны возможностью обращения, а не самим фактом выпуска.

Что показывает структура рынка

Полезнее долей выглядит состав того, что уже выпущено. Около восьмидесяти процентов стоимости токенизированных реальных активов приходится на казначейские бумаги США и близкие к деньгам инструменты — примерно 26–28 млрд из 33,5 млрд долларов. Остальные категории существенно меньше: товары около 7,3 млрд с преобладанием золота, частный кредит порядка 3,2 млрд, корпоративные облигации около 1,77 млрд.

Такая концентрация объясняет и выбор площадок. Институту сначала нужен надёжный расчётный актив — роль, на которую претендуют и стейблкоины, и токенизированные депозиты, — и только потом всё остальное; поэтому первыми на цепочку вышли самые скучные инструменты. Заодно это объясняет, почему разговоры о многотриллионном рынке к 2030 году стоит читать с поправкой: сегодняшний объём составляет доли процента от этой цели, а рост идёт за счёт одной категории.

Ещё одно наблюдение ломает привычную иерархию. По стоимости лидирует Ethereum, но по числу держателей токенизированных активов его в середине 2026 года впервые обогнала другая публичная сеть — за счёт токенизированных акций. То есть «лидерство» зависит от выбранного показателя не только в споре открытых сетей с закрытыми, но и внутри открытого лагеря. Сопоставление сетей по цифрам и архитектуре без указания метрики теряет смысл так же, как и сравнение с банковскими платформами.

Как это выглядит через десять лет

Исходя из наблюдаемого поведения участников, наиболее вероятен не выигрыш одной стороны, а расслоение по функциям. Расчётный слой с окончательностью и общей проверяемостью тяготеет к публичным сетям, потому что там не нужно договариваться о доверии отдельно с каждым контрагентом. Слой исполнения и внутреннего учёта, где важна тайна, остаётся в закрытых контурах. Между ними растёт прослойка стандартов и мостов, которая и определит, насколько это будет работать.

У такой конструкции есть слабое место, о котором говорят мало. Переносы активов между сетями остаются источником потерь: институты предпочитают выпускать инструмент в одной сети и рассчитываться там же, избегая перемещений в течение жизненного цикла. Пока это не решено, множественность сетей означает не свободу выбора, а разделение ликвидности на несвязанные озёра.

Наконец, стоит отделить архитектурный вопрос от идеологического. Из того, что банк использует публичную сеть, не следует, что финансы становятся открытыми: доступ к инструменту всё равно определяется списком допущенных, просто список теперь записан в смарт-контракте, а не в договоре с оператором. Открытым остаётся расчётный слой, а не доступ к рынку — и это заметно более скромный результат, чем принято провозглашать.

“

Мне кажется, вся эта дискуссия построена на неверной предпосылке. Никакого противостояния нет — есть один и тот же банк, который в течение года выпустил депозитный токен в публичной сети второго уровня, подключился к институциональной сети, запустил фонд на открытом Ethereum и продолжает вести внутренние книги в закрытом контуре. Он не выбирает сторону, он собирает стек. И отдельно скажу про цифры: когда рядом ставят триста пятьдесят миллиардов представленных активов и пятнадцать миллиардов распределённой стоимости, это не сравнение, это подмена. Одно — сколько отражено в системе, другое — сколько выпущено и находится у держателей. Пока в отрасли не договорятся, что именно считают, любые рейтинги «кто побеждает» будут упражнением в выборе удобной метрики.

Анатолий Киш

Криптоаналитик cryptium.ru

Частые вопросы